在内地公募基金业，姜诚已是价值型基金经理的代表人物之一。但这远远不足以定义他这个人。
从长期观察来看，姜诚有几个特点非常的“异于常人”：
首先，他是对价值投资十分“笃信”的基金经理，这和擎着巴菲特大旗、但是其实是在做成长趋势性投资的不少同行差异颇大。
其次，他是对个人能力圈非常敏锐的，他的投资对话处处显示出了这一点。从组合看，他的持仓重点一直恪守在几个行业中：大化工、大金融、地产交运轻工等。
其三，基于少且深的能力范围里，他创造出了很不错的长期业绩，在价值型基金经理中尤其突出。以他麾下规模最大中泰星元A为例，过去六个完整年度都是行业前1/2，其中有三年是行业前1/10。
日前，姜诚再次出现在一个对话现场，讲述了他对当下资本市场、当下机会和风险、以及他对价值投资的理解。
他仍然以他非常谨慎而字斟句酌的表达方式，婉转而隐晦的触及了不少敏感问题，仔细揣摩后可以发现，姜诚其实是非常坦诚的。
金句：
1、结合当前的组合的状态，我对未来的信心还是不少的。站在当下，我们看下一个5年，我的目标是能够再得到70分以上的分数。
2、坦率的讲，我在抄底股票上，完全谈不上有什么前瞻性。我觉得赚钱有的时候是来自于信息上的优势，有的时候来自于我们独到的眼光、分析上的能力，有的时候来自于不同的视角。
3、外界可能认为我知道市场在想什么。然后我想到了什么市场没有想到的。这是一个高阶的博弈。我很难相信自己有这种高阶博弈的胜率。更多时候，我们是有耐心，能从不同的角度去看问题。
4、过去几年对组合贡献比较大的一些其他的板块、标的，我自己复盘的过程当中，我都不觉得我们在研究上一定就特别独到。当然我们做了一些正确的判断，但是我所依赖的信息，我所依赖的知识都是公开的，都是“明牌”。
5、我相信巴菲特说的一句话：好投资不以难度系数取胜。如果我们的投资标准总是要建立在市场主流审美的标准之上，投资就会变成一个高度内卷的高阶博弈，且内卷可能永无终点。尽管我们可以不断的提升自己的能力，但是你的结果不取决于自己的能力。
6、从买资产的视角去选标的，他的审美一定不是今年的业绩增速有多高，也不仅仅是未来的市场空间有多大，而是在我们的整个投资的生命周期中，基于当前的股票的价格水平，它能够给我们带来多高的长期回报
7、巴菲特的一些文章、书籍里提到的，比如长期持有，以合理的价格买优秀的企业等等，都是动作，是价值投资理念表现出来的操作的形式，（不是本质）。
8、价值投资技术难度其实并不像大家想象那么高，但是它的反面是它（执行）的心理难度其实并不低。这是因为可能我们先天就有一些情绪，先天就有一些丹尼尔·卡尼曼说的系统先天的弊端。
9、现在的市场肯定不是特别冰冷，但是也远远谈不上火热，可能四五十度左右的分数，甚至可能再低一点。我自己的组合，信心还满足的，可能二三十度的温度，这个是拍脑袋的数字。
（文中大部分篇幅采用第一人称，部分内容有删节。）
给过去的打分和给未来的信心分姜诚的中泰星元在过去一年里堪堪和指数打个平手（下图），这也几乎是他管理这只基金的七年多里比较平淡的，他怎么给自己打分呢？
姜诚说，确实这是一个很现实的问题，包括我自己在内的，我们大多数的同行以5年一个牛熊周期的跨度，其实大家表现都不差。但是过去一到三年，我们这个行业整体来讲还是经历了一些压力，有一个信任衰退的过程，这个要正视。
用外部的评分表来给过去一年的自己打一个分，我估计勉强60分。虽然我们过去5年可能得90分，时间长一点可能会好一些。
我觉得这个也没有什么好辩解的。在过去几年的市场中，我们很多人都犯了自己专属的错误，有些错误从事后诸葛亮的视角来讲，可能可以避免，有些错误可能回到当初还会重复的犯（即不可能避免的“错误”，编者注。）。
从持有人的视角来看，大家要求特定的期限有特定的结果，这个是人之常情，所以我们要泰然处之的接受。表现不好的时候，我们就多沟通，多出来解释、出来交流：
我们做错的地方在哪里？
我们做的好的地方在哪里？
我们应该继续坚持的是什么样的东西？
对未来长期的回报如何去展望？我觉得这些都可以沟通的。
但是我们在穿越周期的视角来看，我有信心（自己的得分）可以比60分要更好一些。
结合当前的组合的状态，我对未来的信心还是不少的。站在当下，我们就看未来5年，看下一个5年，我的目标是下一个5年我们能够再得到70分以上的分数，可能这个基金经理就可以暂时有资格继续做下去。
从不以是否冷门为选股前提作为价值投资者，外界的看法是比较擅长找投资中的“冷门”，但姜诚不是这么认为的。
姜诚说，说老实话，自己倒没有刻意留意买的股票是冷门还是热门。如果从市场表现来讲，虽然今年科技和医药股特别好，但此外的银行股表现也很好（银行股是姜诚长期重仓的品种，编者注）。如果用股价的涨幅来判断冷门和热门，我们每年都有热门股。
我理解大家更想追问的是如何提前去布局好股票，比如说在这只股还处于冷门的状态的时候，我们如何去买到它；然后在它变成热门的过程当中，我们受益？
我的答案是，（抄底）当然是很好的一种情境。如果我们能够料敌机先，如果我们能够领先于市场，去抓到一些别人没有看到的机会，从冷门变成热门的过程当中是我们最受用的。
但就像很多朋友曾对我们表达的我自己认为不太匹配的一些赞赏，比如我们在三年多前就布局了银行股。如果从第三方视角来看，可能会觉得这个基金经理好像还挺有前瞻性的。
但其实坦率的讲，在股价的布局表现上来讲，我完全谈不上有什么前瞻性。我觉得赚钱有的时候是来自于我们的信息上的优势，有的时候来自于我们独到的眼光、分析上的能力，有的时候来自于不同的视角。如果从市场的审美标准来看，我们做对的、做好的，提前的布局，也不是因为我们像市场一样看问题。
因为，如果要具备这样的能力，我们需要前置性的做好一件事——知道市场在想什么。然后我想到了什么市场没有想到的。这是一个高阶的博弈。我自己很难轻易的相信自己有这种高阶博弈的胜率。
我们有“不同的”看股票的“角度”（更多时候）我们是有耐心，我们是做到了刚才提到的赚钱的第三个来源——用不同的角度去看问题。
这个“不同的角度”不是从买入即步入上涨通道，不是提前布局一些冷门股，而是如果我的资产足够的物超所值，我以足够低的价格买到了足够好的东西，我又有耐心，那么随着时间的推移，它自然而然的会落袋为安。
可能在时间的节奏上不够确定，可能在特定时间阶段内的回报上也不可确定。但是只要我把时间约束“松绑”（即不限定具体时间长度），那么我们赚钱的概率就很确定。这件事我们就愿意干。
过去几年对组合贡献比较大的一些其他的板块、标的，我自己复盘的过程当中，我都不觉得我们在研究上一定就特别独到。当然我们做了一些正确的判断，我们相对准确的做了一些价值的评估的工作，但是我所依赖的信息，我所依赖的知识都是公开的，都是“明牌”。
让我们受益的除了运气之外，（还有审美）。可能还有我们在选的股票的时候，未必是以找冷门为出发点去做的，但是我们的审美可能跟其他的投资者会有一些不同。我们以买资产的视角来看，以尽可能低的价格买尽可能好的东西。好东西的标准是长期可确定的，稳定的又可持续的现金回报。
从这个视角来看，在三年前去买银行股的时候，有我们这个诉求的投资者其实并不多，大家可能还是更想要一些更好的阶段性的基本面的表现，或者更可见的、更高的成长性。对于我来讲，长期回报不是由成长性决定的，长期回报是由我们的投资周期当中企业给我们带来的现金回报来决定。
好投资不以难度系数取胜我相信巴菲特说的一句话：好投资不以难度系数取胜。我有稳妥的钱，我们愿意用耐心来把它兑现掉，这个可能让我们在过去一年受益匪浅。长期来讲，这样一种心态可能也是可取的。
如果我们总是要建立在市场主流审美的标准之上，投资就会变成一个高度内卷的高阶博弈，可能永无终点。尽管我们可以不断的提升自己的能力，但是你的结果不取决于自己的能力，而是取决于相对的能力。
就像现在我们的孩子去读书、去升学，如果大家用分数这样的单一武器，去挤一条独木桥，胜者不会变得更多，能够到达彼岸的群体也不会更大。
我没有刻意的去选冷门股，因为冷门是相对于热门而言的。我区分不出来什么是热门，什么是冷门。但是我知道我自己想要的是什么样的东西，符合我的审美的标准的资产应该是什么样子的，偶然发现居然还没有人跟我在抢，这个时候如果我们的判断又对，大概率就会是一笔好的投资。
当然如果你看走眼了，你买的是一个冷门股，它可能冷门就有冷门的道理，你也赚不到钱。所以抓手不是冷门与否，而是我们是否能够觉得它满足了我们自己的标准，它可以不必满足市场的标准，这是我们的惯常的思维方式。
理解了母鸡你就理解了价值投资有些问题让我来描述下自己喜欢的资产的标准？
其实我们可以回到价值的根本定义来去解答。什么是价值？我觉得价值的唯一的狭义定义就是一笔资产给我们带来的现金回报的折现值。
从这个角度来讲，我们可以说很多东西是有价值的，并且它的价值可以被评估。比如房子，因为它可以收租金。我们买一套房子，把它出租出去，租金就是我未来的现金回报。这套房子的价值是由租金来决定的。
还比如说债券，这大家更容易理解，我们可以收到票息，到期我们可以收回本金。如果它是一个永续债，没有到期日，我们可以持续的收票息，票息就是这张债券的价值的决定因素。
我以前甚至举过一个例子叫会下蛋的母鸡，其实它也有价值，如果它每天可以下一个蛋，这只母鸡你愿意花多少钱去买它，这取决于蛋值多少钱，以及这只母鸡还能够下几年的蛋，我们要估计它能够下多少年的蛋，能下多少蛋，其实就是买资产的视角。
股票同样的道理。如果我们从二级市场买到一部分的股票份额，我们成为了一家企业的股东，而且是小股东。这个小股东的身份，这些股票的份额，能够给我们带来的价值，应该就是企业通过长期的经营运作给我们带来的现金回报，也就是分红，这个是股票价值的唯一来源。
所以，如果我们选择所谓的好资产的标准，应该就是它通过经营可以长期提供比较丰厚的且可靠的分红。我基于当前的价格去评估，以当前价格为成本，未来分红为预期收益计算一个模糊的长期的内部收益率，如果这个收益率能够满足要求，它可能就是一笔好的投资；如果不满足要求，它有可能出现两方面的问题。一是分母端的价格太贵了，二是分子端长期现金回报的确定性不够或者是水平不够高。
综合而言，在分子端，我们对于未来的现金回报有一个高置信度的判断；分母端，市场又给他了一个比较低廉的价格。这个情况下，我们就倾向于认为可能会是一笔比较好的投资机会，也可能买的会重一些。反之则反。
所以通常我们的组合中的持仓，对于个别品种的持仓比例，也与这种置信度，或者说跟分子和分母的交集大小成严重的正相关关系。
如果大家看到我们对哪一个标的比较重仓，应该就是概率上我们对它的分子端的确定性，对它的分母端提供的价格友好度都比较容易接受，我们才会重仓。有些可能是我们对于它的长期回报的可预期性确定性的估计不足，认为它不太够，但是价格比较低廉，或许也可以适度承受一些风险，我们可能会少买一些。反过来，有些确定性很高，但是价格也不那么划算，我们可能也不忍心多买。
不存在中国特色的价值投资这就是买资产的视角。所以我们就会发现，如果从视角去选标的，他的审美一定就不是今年的业绩增速有多高，也不仅仅是未来的市场空间有多大，而是在我们的整个投资的生命周期中，基于当前的股票的价格水平，它能够给我们带来多高的长期回报，内部收益率的视角来看。
换句话说，我们甚至可以问自己这样一个问题，或者说做这样的一个思想实验，如果我买完了之后它就退市，永远都不能卖出，这个价格我能否接受，这个就是从买资产的视角来看问题的一个心理实验。我们每一只重仓股在下手之前，都拷问过自己这个问题。
我觉得基本上这就是价值投资最基本的原理。它也不需要修正，我不觉得存在中国特色的价值投资，或者说只适用于成长股的价值投资，或者是只适用于价值股的价值投资；只适用于美股的价值投资，或者只适用于港股的价值投资，这些都没有。
我觉得价值投资没有定义，它也不需要定语，它就是一个最基本的投资原理。
我是怎么成为一个价值投资者的？我觉得其实首先价值投资的基本的定义应该是我们在大学的时候就学过的，但是我们深刻的理解它并接受它，一定是被市场教育过的。
包括我自己入行的时候，大家就像一个不会游泳的人被丢在了一个泳池当中，或丢在了一条河里，你自己去扑腾。当然我运气比较好，我一入行就有比较好的老师在指导我、在带领我，我自己想清楚这个问题，或者走上这条路相对来讲用时不是特别长。
最开始我们学东西，包括我自己的孩子，其实每个人都是这样，大家在学东西的时候喜欢先学动作。比如武侠小说中说练武，先跟师傅学动作，一招一式的去学，但是要练到内力，其实可能要漫长的一个过程。
我刚入行的时候也看巴菲特的一些文章，看他的书籍，读那些文字学动作，比如长期持有，然后以合理的价格买优秀的企业等等，你会发现它都是动作，是价值投资理念表现出来的操作的形式，我们就这么学。入行刚好又赶上了一个牛市，就会觉得投资很简单，你就按照这样的基本动作去做，很容易赚钱。
2006年到2007年选股很容易的，然后2008年熊市，但是后面市场很快又给大家带来了很好的回报，所以真正让我自己意识到学一个动作是不够的，是后面自己的组合，自己认为好的一些品种，系统性的被市场给证伪。
这个过程是在我工作三四年、四五年左右的时候，后面就反思。很多我自认为好公司其实并没有那么好，还有我们觉得好公司可以不问价格的这样一种想法，其实它也是不对的。
分子端的好资产，可确定性的长期回报的标的，是很稀缺的，我们要经历一个市场的教育的过程。还有价格端，如果你手管不住，控制不住自己想要不计代价的买股票的欲望，其实再好的公司它也会被高的价格来杀伤掉长期的回报。这个是我自己大概在从2010到2012年这两三年的这样一个过程，经受了一定的洗礼，（感受到的）。
我自己心里面一直抱持着对于基本原理的尊重和敬畏，因为大学的专业就是金融相关。现在回看我们的投资实践，金融学最有价值的部分可能就在于价值的基本定义和那几个基本概念。至于后面如何选择好的股票，我们在干中学的，以及通过一些其他学科的这样一些补充，来建立研究方法。
我也不觉得我自己具有特别强的代表性，可能有些人天赋更好的人，他可能意识到这些问题会更早一些，我自己应该还是有一个被市场教育的过程，有一个自己二次学习的过程。这里面没有顿悟的时刻，它其实是自然而然的渐进式的，就走上了这条路。
中国市场非常适合价值投资很多人喜欢问，价值投资到底还不适用于A股？
姜诚说，坦率的讲，在A股做价值投资意味着还是有机会赚钱的。其实赚钱的道路，不止价值投资这一条，但是我觉得走这条路能够赚到钱的概率并不低，甚至可能会比起其他很多条路还要高一些。
投资走哪条路最好，哪条路赢面最大，归根结底是因人而异的，但是价值投资这条路，如果你走上去，至少先验概率上来讲，不吃亏，它不太会是那种特别难的一条路。
它核心在于，基本原理特别简单，以尽可能低的价格、买尽可能好的东西。如果别人的视角跟你不一样，别人选的是是另外一条路。比如要一条很好的利润运行的曲线，而不是长期现金回报视角来看问题。你会发现，大家没有那么大的交集，相当于我们没有走一条特别挤的独木桥，只要守住自己的标准，清楚自己的审美，管好自己的欲望，我觉得它确实能够提供更高的胜率。
至于很多朋友提到的，比如说，A股市场波动大，投资者换手率高，这些都是外部变量。对于我们自己的动作、回报而言，非但没有坏处，反而可能有好处。
因为对价值投资来说，市场波动是一个输入的外生变量，它并不是一个我们需要去预测的变量。很多人提出这个问题的背景可能是觉得，市场波动太大，很难去预测。
可关键是做价值投资本身就不预测市场。如果向上波动非常剧烈，内部收益率下降了，我们可以减仓或者是不买股票；如果它向下波动特别大，我们找到物超所值的好的标的更容易了。
如果对同一只股票的长期判断不变，它们的长期潜在回报率是跟股票价格是负相关的，我们就利用它就好了。
从原理上来讲，一个波动更大的市场，更有利于实践价值投资。大家会有这样的困惑，可能还是视角不同，如果我们只能通过市场的波动来赚钱，可能波动剧烈且不可预测的就是敌人。但是如果我们把它当做一个外生变量，而不是通过预测它来赚钱，我觉得还蛮友好。
过去这几年我自己个人的投资经历当中，很大程度上还是受益于市场的波动，不管它大还是小，如果市场没有波动，对于价值投资者来讲，不一定有出手的机会。尤其如果你是偏保守的价值投资者，如果市场是一个长期向上稳健的、没有波动的状态，估值又不是那么便宜，反而会更难受。所以我觉得不存在在技术上的障碍。在A股、在港股、在美股、在世界上绝大多数股市，我觉得不存在做价值投资的技术障碍，如果你觉得它很难，我觉得大概上可能是看问题的角度跟我们不一致，并且可能有一些心魔没有看破。
价值投资难在“心魔”我刚才讲，价值投资技术难度其实并不像大家想象那么高，但是它的反面是它（执行）的心理难度其实并不低。
这是因为可能我们先天就有一些情绪，先天就有一些丹尼尔·卡尼曼说的系统先天的弊端，
那些弊端是对于投资而言是弊端，对于我们日常生活都是很有用的东西。我们亿万年的进化产生的一些秉性或者说禀赋，很多感性的层面，非理智的性格的表征。
上述禀赋是我们生而为人的天赋，但比较不幸的是，有一些天赋在投资当中会比较麻烦，所以说投资反人性。进而我得的一个观点是价值投资直接的技术难度并不那么大，在任何市场都是如此，但是他的心理难度蛮大的。
我们需要常常“拷问”自己价值投资者可更应该做的一件事是拷问自己，比如我们花了很大的精力去研究了一个标的，我们做了很细致的研究，我们做了很深入的分析，我们得出了一个很符合逻辑，并且尽可能搜寻到了很多证据（佐证）结论，做到这一步工作是否完成？
我觉得没有！
我的建议是还要再追问一下自己，对判断的置信度有多大。价值投资者可以不用去关注市场，可以不用市场的主流的观点来作为我们决策对错的标尺，但是我们要自己做自己的标尺，自己做自己的批评者，这是非常重要的，否则他的低技术难度就很难转化成最终能够落袋的收益。
很多人犯错误，包括我自己以前也犯过这样的错误，就是做了一系列的操作，猛如虎的研究分析，之后觉得妥了、就是它了，但其实没有追问自己，如果把之前掌握的知识、掌握的信息、掌握的观点全部清零从头再来，以一个外星人的视角来看待这样一件事，我得出判断的置信度有多高。
少了这一步，是价值投资的一个敌人。我们如果自己跟自己较劲较的差不多了，大概率上我们就很难通过价值投资吃亏。它的好处是我不需要去跟别人较真，但是我们就必须要跟自己较真，这可能是要克服掉的一点。
我把它归结为心理难度上，因为人确实是容易这样，我们喜欢什么就倾向于相信什么。当你自以为走了一条人少的路，自己的那条路不需要跟市场去比的时候，只有自己去监督自己其实是蛮难的。
我的投资原则可能挺多的，我也没有系统性的梳理过。但如果现在让我讲出一条我觉得特别重要，就我一定会坚持的就是：
判断自己的判断。
价值投资者很容易不理会市场，但是不理会市场不代表我们的判断不需要（被）监督。我的审美可以跟市场不同，但是我的审美是否符合我的标准，要去拷问自己。我们可以不用跟别人争辩，但是一定不能不跟自己争辩。
如果我们没有这样的一种纪律，机械性地复刻一些价值投资大师的动作，比如买入并长期持有，比如关掉行情（页面），比如把那些噪声的信息都给屏蔽掉，这些或许都是很好的动作。
你把这些不应该做的事放弃了，但是应该做的有没有做？我觉得最应该做的还是自己监督自己、拷问自己。
越跌越买是结论不是前提在面对如果组合内的优秀公司，在基本面没有恶化的情况下，股价却经历大幅的下跌，会怎么应对的问题时，姜诚表示：如果前提成立，长期基本面判断没有发生变化，当然越跌越买了，没有心理负担，也没有技术难度。真正的难点在于（前提）是否成立，就刚才那个“如果”。
如果我们（持仓）的品种，尤其是非常喜欢的标的，出现了二级市场的大幅下跌，或者阶段性的基本面周期性的下滑，这种局面出现的时候，我不会把它当做噪音。
噪音是我们分析之后得出的结论，而不是先入为主的说下跌不重要、短期的业绩不重要。我们要在新增的信息中识别哪些是有效的，对长期的价值评估结论有影响的、结构性的变化；哪些是短期的、周期性的扰动。
所以当出现了这些现象的时候，第一反应会是去找问题，是不是我们前面的一些判断有问题了。也不只是出现了下跌，甚至上涨的时候，我们也应该去以找问题的心态（去看）。最重要一点就是自己去跟自己battle，这个是一个持续的过程。
如果下跌了，可能信号可能会更多一些，我们可能去需要更高效排除一些长期结构性的变化，有可能是竞争格局的恶化，有可能是比较好的业务的增长点没有了，也有可能是其他的外部扰动，我们要去识别。越跌越买这个动作，一定是进行了动态再评估之后的一个结果，而不是一个初衷。
我经常被追问的一个问题是买我们的基金，如何忍受长期不涨，我说在个别的案例层面上来讲一定是出现过的，而且以后大概率上会继续出现，当然我们也有过买入步入上涨通道的（股票的）好运气，也有过买了很久不涨、甚至买完了还下跌的经历。这些不关键。关键的是，背后发生了哪些实质性的变化。这个是万变不离其宗的动作。
确实我可以不用去在意它的下跌，但是需要前提。只要前提成立，它的长期的价值没有系统性的折损，越低、更加物超所值，这个结论才成立。我们要去区分什么是前提，什么是结论，不要把一个结论当做一个预设的前提，这个是我自己的一些心得。
确实有“这次不一样”的地方有一句老话叫做，投资中最贵的5个字是：这次不一样。我反思自己的组合确实蛮多的。虽然我们在重仓一只股票之前，习惯是去用坏情况去做预测，用坏的情景去做构造安全边际，但其实或多或少心里面总会想着更好的事发生的可能性，比如竞争格局会好转，利润会变得更高，价值增长曲线会走出来，会有更高的利润的天花板。
但是，过去几年的经历告诉我，惊喜出现的频率不太高。
虽然我们“发下等愿”这样一种安全边际的思维方式，给我们提供了还蛮充分的保护，但是更高的收益确实赚到的不多，我们就要去想产生这样一种概率分布的原因。
差局面，中等的局面，好局面，如果我们有一个预期的分布，过去三五年发出现的情况是，比预想的要更往差的这些情况去偏移。
概率分布上，我们要去找原因。我觉得确实有“这次不一样”的地方，就是经历了一个产业结构升级的过程，经历了一个经济增速换挡的过程，经历了整个社会治理的升级再造的过程。
很多过往的游戏规则，很多过往的商业运行的逻辑发生了一些变化。比如产业当中房地产行业在退坡的过程当中，这个过程中就会阶段性地带来很多行业的需求严重偏离早期稳态的预期。
有一些行业由于随着无风险收益率的下行，产业界对于投资回报率的要求的下降，按照原来的投资回报率的标准，很多产能应该退出的，但是也并没有退出。
还有，过往我们习惯了的一些的行业的需求增长路径，比如一些高端消费品，比如高价不愁卖的一些品类，过去几年都经历了需求上的变化。
这些我们要去归因，哪些是周期性的变化，包括疫情过去曾经一些影响，我们觉得是疫情一次性的扰动，但是后面发现它可能是长期结构性的改变了人们的行为方式，这些我们要去识别。
所以整体判断下来，一个是产业结构升级，一个是经济增速换挡，还有就是疫情带来了大家的一些行为方式的长期结构性的变化。
我的反思是，由于“这次不一样”的这些因素，使得自己原来预期的概率分布形态，整体向更差的情况偏移了。所以虽然我们没吃亏，但确实也没有挣到特别多的钱。
即便如此，我觉得也不应该想当然的认为以前少赚的未来一定会（补回来）。因为这次不一样东西，不是周期性的往复。如果是规律性的周期性的往复，可以说过去几年经历了一个下行的周期，未来几年能把前面几年少赚的或者亏掉的钱全都补回来。现在我们需要接受一个下台阶的过程，以现在为起点向前看，忘掉过去，来评估现有资产的未来的内部收益率。
我觉得过去亏掉的或者过去少赚的就认，就认亏，我接受它就可以了。往后看再去寻找新的赚钱机会，我觉得赚钱的机会还有，只不过我们可能还是要把安全边际调整得再低一些。
如果我们过往看惯了10个点的复合增长，现在可能我们会觉得5个点的长期内生增长都蛮稀缺了，或许才是常态。这个不是一个百分之百正确的判断，但是我们要想到这种场景很可能出现。甚至可能对于一家公司而言，长期5%的内生增长都是奢侈，这需要我们去调整，它大概率也就意味着估值中枢的变化。
过去我们往往以为很多标的会很轻易值30倍市盈率、40倍市盈率，甚至是在我们的核心资产泡沫破灭之前，很多标的有100倍、200倍的市值，那时候隐含的增长率的预期，现在基本上可能很大一部分被证伪了。
所以我们要考虑是不是估值的中枢需要去调整，背后是我们对未来长期的判断是否要更保守一些。作为一个宏观经济的整体而言，即便是我们的经济增速从10%降到了7%降到了5%，它依然是很健康的增长的状态，甚至可能5个点的长期增长比7个点的增长还要更健康。
因为我们需要转型、需要升级的过程。但是如果我们的思维没有调整过来，还觉得高增长是应有之义，我们的股票，我们的持仓的品种，还是可以很轻易的产品定（高价）、越高越不愁卖，利润高的生意更好做，这种模式可能会付出一些代价。
其实我觉得宏观大环境还是很好的，但是不会是雨露均沾的，让所有人、所有行业、所有公司均等化的受益。所以我们管理自己的预期，是指不要想当然地觉得自己是应该更好的那一个方向，或者应该赚的更多的那个方向。
凭什么别人的股票回报率都下降了，我的回报率就能够做到这么高；凭什么其他的行业增速都下降了，我的行业增速可以长期持续的保持高增长？这样一些好的愿景，我们不要轻易得出，不要轻易做这么高的预期。社会的进步、经济的发展本身就不会让所有的投资者都会均等化的受益。
我觉得，不用太担忧宏观层面上的东西，我们应该更多的看好自己的钱袋子，赚钱机会一定有，但未必是我这一个对，多拷问自己，少去纠结于一些我们无法控制的，且我们容易“屁股决定脑袋”的判断。
目前没在宏大叙事“找到机会”关于市场对一些新的叙事、新的故事，那几个叙事我都是接受的，而且我觉得都已经实现了。比如在创新药领域，中国创新药企业的创新能力已经被证实了。
我觉得这些宏大的叙事都是准确的，而且很大程度上是既成的事实，我们丝毫没有理由去质疑他，但是做投资是另外一回事。
我们做投资，没有办法通过产业结构升级的宏大叙事来落实到具体的投资标的上。回到投资标的，一定还要是从企业的获利能力，长期的获利的潜力，长期的价值创造能力视角来看。因为一个产业的成功，未必是多数企业的成功，产业内的多数企业未必会成功。
比如说创新药，如果我们一事一议的去分析个别标的，现在确实大多数的标的是单一品种驱动或者少数品种驱动的，少数品种产品的生命周期会有多久？在它的生命周期，在专利保护期内，有效需求量会达到什么程度，定价会定到什么水平？这一个新的品种专利到期了之后，后续的品种能否接续？这都是我们投创新药企业的过程中必须要解决的问题。
这些问题与中国的创新药出海，与创新能力的证明都没有直接关系，我们可以很清楚的知道中国的患者有机会在未来吃到更多更好又更便宜的药，我们也完全有理由相信中国的创业药企会通过license out（对外授权），或者各种各样的方式，让研发成果更好地惠及全世界的患者。
需求层面不用担心，行业整体的创新能力不用担心，但是我们自己的股票需要担心。这是微观的投资决策与宏观的宏大趋势之间一个逾越不了的鸿沟。
所以我不太主张我们通过宏大叙事来直接指导投资，宏大叙事是我们投资决策的外部环境，但是它代替不了微观细节，我们经过了自己微观细节上的研判、筛选了之后，结合自己的能力圈和投资框架，目前还没有找到合适的交集。
我们的组合一定是我们的认知和股票价格提供的保护程度之间形成的交集来决定的。我们所持有的品种一定是交集足够的大。我们还没有买的，也一定不是因为我们对它置若罔闻，或者我们不接受、不认同某种宏大趋势，只是在微观的、个体的资产层面上，我们暂时还没有找到交集。但是我们会付出更多的精力去不断跟踪，不断学习，事实上我们的绝大多数的研究精力都应该放在组合之外，而不是组合之内，这个是我对这个问题的回应。
所以请大家一定不要误会我们会自上而下的、先天对一些行业有歧视，不会去买。恰恰相反，我们把绝大多数的精力都投放在组合没有的一些方向上，只不过研究的目的不是必须买。不买不需要特别强的理由，买一个东西才需要特别强的理由。
因为价值它就是一个重量，价值不是一种趋势，这是价值的一个核心定义。
现在市场只是四五十度的温热关于当下的市场，我觉得回答起来倒蛮容易的，我也不会有任何的顾虑，就是3500点的市场隐含的长期的内部收益率肯定会比3000点要低，这个是投资的基本原理。它所蕴含的风险可能需要一事一议。
我觉得市场整体的风险如何去定义，这是公说公有理，婆说婆有理的。比如到3500点之后，可能从上涨的确定性的角度来讲，反而是提高的，但是从内部收益率的角度来讲可能是下降的，这就是在自己的框架中去取舍就好了。
我个人的指导原则是，甚至都不必纠结于市场是3500点还是5300点，而是当下我自己的组合的状态，温度感。组合的估值水平和未来的潜在现金回报，决定了我现在的复合收益率的水平，或者说潜在回报率的水平，这一水平是我感知温度的主要抓手。
如果说100度特别火热，零度特别冰冷，现在的市场肯定不是特别冰冷，但是也远远谈不上火热，可能四五十度左右的分数，甚至可能再低一点。我自己的组合，我信心可能还满足的，可能二三十度的温度，这个是拍脑袋（的数字）。
（目前）我属于还可以睡得着觉的状态，虽然后面会不会到3700、3900、4100等等，这些判断我们很难去做。但是从舒适的状态来讲，现在还属于偏舒适的状态。虽然它不像我们在一年前感受到的那么舒适，因为那个时候（温度）比现在还是要低了很多。对于我而言（温度）越低感觉越舒适，（温度）越高舒适度越低，就是这样一个逆相关的关系。
读投资书不如读历史书、社会书……说老实话，我自己买书买得特别多，不光是商业财经，也看了很多历史类的、社会类的书，我都看了蛮多的，反倒是投资类的书看的没那么多了。因为投资类的书看多了之后，边际效应递减，里面还有混杂着很多的噪声。
我不记得是谁举的一个例子，就像一碗面条，如果我们要构造出一个很好的投资逻辑，只要挑出来一根面条就可以了。
比如，我可以说，它具备成为哪些优势，它可以不断的蚕食竞争对手的市场份额，在规模经济性的作用下成本越来越低、一路领先，最后成为绝对的龙头。这就是一根面条，一种叙事。但是这一碗里面还有好多错综复杂的面条，那些因素其实是很容易被忽略掉的。
所以，很多的投资书都是从后视镜的视角去讲成功案例。其实成功的投资案例就是碗里面挑出来的那一根面条。如果让很多的成功案例的决策者，回到当初去从头开始再做一遍决策，可能做出的是另外一个糟糕的决策，这个是很现实的问题。
我也是读了很多的投资书了之后，带到市场当中去检验，发现好像不对，（没有）唯一可以参考的投资的最基本的原理。对于我自己来讲，更重要的知识是世界观，如何构造世界观，因为世界太复杂了。我们要去读社会学、读历史、读心理、学演化人类学、学进化生物学等等。
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